Es ist der radikalste Tausch, den das Sanierungsrecht kennt: Ein Gläubiger gibt seine Forderung auf — und erhält dafür Anteile am schuldnerischen Unternehmen. Der Debt-Equity-Swap verwandelt Fremdkapital in Eigenkapital, entlastet die Bilanz auf einen Schlag und verschiebt zugleich die Machtverhältnisse in der Gesellschaft. Was in angelsächsischen Restrukturierungen seit Jahrzehnten Standard ist, hat der deutsche Gesetzgeber mit dem ESUG 2012 ausdrücklich in den Insolvenzplan geholt und mit dem StaRUG 2021 auch für die vorinsolvenzliche Restrukturierung geöffnet. Seither gilt: Altgesellschafter können den Tausch nicht mehr blockieren. Wer verstehen will, wie moderne Unternehmenssanierungen laufen, muss diesen Mechanismus kennen — seine Chancen ebenso wie seine Fallstricke bei Bewertung und Haftung.
Die Mechanik: Aus Schulden wird Kapital
Bilanziell wirkt der Swap doppelt. Die getauschte Verbindlichkeit verschwindet von der Passivseite — das reduziert Schuldenstand und Zinslast. Zugleich entsteht in gleicher Höhe (genauer: in Höhe des werthaltigen Teils der Forderung) neues Eigenkapital — das hebt die Eigenkapitalquote und beseitigt im besten Fall eine bilanzielle Überschuldung. Anders als bei der Kapitalerhöhung gegen Bareinlage fließt kein frisches Geld; saniert wird die Struktur, nicht die Kasse. Deshalb wird der Swap in der Praxis fast immer mit weiteren Bausteinen kombiniert: einem Teilverzicht der Gläubiger, frischer Liquidität („new money") und einem operativen Sanierungskonzept.
Gesellschaftsrechtlich läuft der Tausch als Kapitalschnitt mit anschließender Sachkapitalerhöhung: Zunächst wird das Stammkapital herabgesetzt — oft auf null —, um die aufgelaufenen Verluste abzubilden und die Altanteile auf ihren realen Wert zu stutzen. Dann wird das Kapital gegen Sacheinlage wieder erhöht; die Sacheinlage ist die Forderung des Gläubigers gegen die Gesellschaft, die mit der Einbringung durch Konfusion erlischt. Der Gläubiger zeichnet die neuen Anteile — und sitzt fortan auf der anderen Seite des Tisches.
Zwei Wege: außergerichtlich oder im Insolvenzplan
Der außergerichtliche Swap ist ein reines Verhandlungsgeschäft: Er braucht die satzungsändernden Mehrheiten der Gesellschafterversammlung — in der GmbH drei Viertel der abgegebenen Stimmen — und die Mitwirkung jedes tauschenden Gläubigers. Altgesellschafter, die ihre Verwässerung fürchten, können das Vorhaben blockieren oder sich die Zustimmung teuer abkaufen lassen; das sogenannte Akkordstörer-Problem hat manchen Sanierungsversuch scheitern lassen. Seit 2021 bietet das StaRUG einen Mittelweg: Im Restrukturierungsplan können gesellschaftsrechtliche Maßnahmen einschließlich des Swaps mit Dreiviertelmehrheit je Gruppe beschlossen und obstruierende Minderheiten überstimmt werden — ohne Insolvenzverfahren.
Der zweite Weg führt über den Insolvenzplan. § 225a InsO stellt seit dem ESUG klar, dass der Plan in die Anteilsrechte eingreifen darf: Forderungen können in Anteile umgewandelt, Kapitalmaßnahmen beschlossen, Anteile übertragen werden. Die Altgesellschafter bilden im Planverfahren eine eigene Gruppe — stimmen sie dagegen, kann ihre Zustimmung über das Obstruktionsverbot ersetzt werden, wenn sie durch den Plan nicht schlechter stehen als in der Regelabwicklung. Da Anteile an einem insolventen Unternehmen in der Zerschlagung regelmäßig wertlos wären, läuft das Kriterium in der Praxis oft auf null Kompensation hinaus. Eine Grenze bleibt unverrückbar: Kein Gläubiger wird zum Gesellschafter gezwungen — § 225a Abs. 2 InsO verlangt die Zustimmung jedes betroffenen Gläubigers zur Umwandlung seiner Forderung. Wie sich der Insolvenzplan in den Gesamtablauf einfügt, zeigt unser Überblick zum Insolvenzverfahren von Antrag bis Aufhebung.
Der Swap zwingt niemanden ins Risiko — aber er zwingt Altgesellschafter, ihre wertlos gewordene Stellung auch bilanziell einzugestehen.
Bewertung und Differenzhaftung: das zentrale Risiko
Die heikelste Frage jedes Swaps lautet: Was ist die Forderung wert? Eingebracht werden kann eine Forderung als Sacheinlage nur zu ihrem tatsächlichen — werthaltigen — Wert, und der liegt bei einem Unternehmen in der Krise deutlich unter dem Nominalbetrag: Maßgeblich ist, was der Gläubiger in der Liquidation realistisch erhielte. Wird die Forderung zu hoch angesetzt, droht außerhalb des Insolvenzverfahrens die Differenzhaftung: Der einbringende Gläubiger muss die Differenz zwischen angesetztem Wert und wirklichem Wert in bar nachschießen — unter Umständen Jahre später, aufgedeckt durch einen späteren Insolvenzverwalter. Sorgfältige Swaps stützen sich deshalb auf Bewertungsgutachten und setzen die Forderung konservativ an; der überschießende Nominalbetrag wird als Agio behandelt oder erlassen.
Genau hier liegt der große verfahrensrechtliche Vorteil des Insolvenzplans: Nach § 254 Abs. 4 InsO kann die Gesellschaft nach der gerichtlichen Bestätigung des Plans keine Ansprüche wegen Überbewertung der eingebrachten Forderungen mehr geltend machen. Das Differenzhaftungsrisiko ist ausgeschlossen — für institutionelle Gläubiger und Distressed-Debt-Investoren oft das ausschlaggebende Argument, den Tausch im Plan statt am Verhandlungstisch zu vollziehen. Hinzu kommen steuerliche Folgen, die früh geprüft werden müssen: Soweit Forderungen über ihren Wert hinaus wegfallen, entsteht ein Sanierungsertrag, dessen Steuerfreiheit an die Voraussetzungen des § 3a EStG geknüpft ist.
Die Gläubigerperspektive: Wann sich der Tausch lohnt
Für Gläubiger ist der Swap eine Wette auf den Turnaround: Statt einer niedrigen, aber sicheren Quote nehmen sie das volle unternehmerische Risiko — und die volle Chance. Rational ist das in drei Konstellationen. Erstens, wenn das Geschäftsmodell tragfähig und nur die Kapitalstruktur krank ist — der klassische Fall überschuldeter, aber operativ gesunder Unternehmen. Zweitens für Distressed-Debt-Investoren, die Forderungen mit hohem Abschlag aufgekauft haben: Ihr Einstandspreis liegt so niedrig, dass schon eine moderate Erholung des Unternehmenswerts die Rendite trägt — der Swap ist hier gezieltes Übernahmeinstrument („loan to own"). Drittens für Hausbanken und Warenkreditgeber, deren Alternative der Totalausfall plus Verlust eines Kunden wäre.
Dagegen stehen handfeste Nachteile: Anteile sind illiquide und nachrangig; aus dem gesicherten Gläubiger wird ein Residualberechtigter. Banken müssen Beteiligungen regulatorisch mit Eigenkapital unterlegen und scheuen unternehmerische Verantwortung samt möglicher Gremienpflichten. Und der neue Gesellschafter erbt die Probleme des Unternehmens — von Altlasten bis zu Change-of-Control-Klauseln: Viele Kredit-, Leasing-, Lizenz- und Kundenverträge geben dem Vertragspartner ein Kündigungsrecht, wenn sich die Kontrollverhältnisse ändern. Ein Swap, der die Mehrheit verschiebt, kann solche Klauseln flächendeckend auslösen — ihre Sichtung gehört in jede Due Diligence, sonst saniert man die Bilanz und verliert die Verträge. Ob sich das Risiko lohnt, hängt letztlich von Branche und Marktumfeld ab; welche Sektoren derzeit besonders unter Druck stehen, analysiert unser Beitrag zu den Firmeninsolvenzen nach Branchen.
Die Altgesellschafter: Verwässerung bis zum Totalverlust
Für die bisherigen Eigentümer ist der Swap die bitterste Pille der Sanierung. Beim Kapitalschnitt auf null scheiden sie vollständig aus; bei milderen Varianten werden sie auf Splitterbeteiligungen verwässert. Ihr rechtlicher Schutz ist seit dem ESUG bewusst schmal: Im Insolvenzplan zählt nicht der emotionale oder strategische Wert des Lebenswerks, sondern der Vergleich mit der Zerschlagung — und in dem sind Anteile fast immer wertlos. Verhandlungsmacht behalten Altgesellschafter nur, wo sie für die Sanierung gebraucht werden: als Know-how-Träger, Namensgeber, Inhaber persönlicher Kundenbeziehungen oder Bürgen. Dann lässt sich eine Rückbeteiligung, eine Besserungsabrede oder eine Geschäftsführungsposition verhandeln — nicht als Rechtsanspruch, sondern als Preis für Kooperation.
Die praktische Lehre für Unternehmer lautet deshalb: Wer die Kontrolle behalten will, muss handeln, bevor die Gläubiger das Verfahren dominieren — durch frühzeitige Restrukturierung, Nachschüsse oder die Hereinnahme eines Partners zu noch selbstbestimmten Konditionen. Je später die Sanierung beginnt, desto mehr verschiebt sich die Verhandlungsmacht zu denen, die das Geld bereits im Feuer haben. Weitere Analysen zu Sanierungsinstrumenten und Verfahrensfragen bündelt unser Ressort Insolvenz.
Häufige Fragen
Kann ein Gläubiger gegen seinen Willen zum Gesellschafter gemacht werden?
Nein. § 225a Abs. 2 InsO verlangt für die Umwandlung einer Forderung in Anteile die Zustimmung des betroffenen Gläubigers — auch im Insolvenzplan. Wer nicht tauschen will, behält seine Forderung und erhält die Planquote.
Können Altgesellschafter den Debt-Equity-Swap verhindern?
Außergerichtlich ja — dort braucht es die satzungsändernden Mehrheiten. Im Insolvenzplan und im StaRUG-Restrukturierungsplan dagegen kann ihre ablehnende Stimme über das Obstruktionsverbot ersetzt werden, wenn sie durch den Plan nicht schlechter stehen als ohne ihn. Da Anteile in der Zerschlagung meist wertlos sind, läuft der Schutz praktisch oft leer.
Was bedeutet Differenzhaftung beim Swap?
Wird die eingebrachte Forderung höher bewertet, als sie tatsächlich werthaltig ist, muss der Einbringende die Differenz in bar nachzahlen. Dieses Risiko besteht bei außergerichtlichen Swaps und macht Bewertungsgutachten unverzichtbar. Im bestätigten Insolvenzplan ist die Differenzhaftung durch § 254 Abs. 4 InsO ausgeschlossen — ein zentraler Vorteil des Planverfahrens.
Warum liegt der Wert der Forderung unter ihrem Nennbetrag?
Weil eine Forderung gegen ein kriselndes Unternehmen nur so viel wert ist, wie der Gläubiger davon realistisch erhalten würde. Maßstab ist die voraussichtliche Befriedigungsquote — bei insolvenznahen Unternehmen oft nur ein Bruchteil des Nominalwerts. Nur dieser werthaltige Teil kann als Sacheinlage angesetzt werden.
